直到今日，人们依旧看不懂泡泡玛特。

这是一家净利润3年暴涨近300倍，毛利超60%的公司，更是一家在去年12月11日登陆港交所的上市公司。

上市首日，泡泡玛特高开100%，市值迅速超过千亿港元。

有评论曾称，泡泡玛特是国内顶级VC的一次“集体错过”。

泡泡玛特是一场代沟消费的狂欢，而主要参与者已经不是90后了。更准确的说，这场狂欢的主角，是95后女性消费者。

作为一支长期关注年轻消费群体，挖掘新业态的投资机构，嘉御基金深入研究潮玩IP新业态，持续为泡泡玛特提供战略咨询建议，并成功投资泡泡玛特。

2月20日， 原阿里巴巴CEO、现嘉御基金创始合伙人&董事长卫哲以投资人视角，为我们解读了泡泡玛特的核心商业逻辑，以及嘉御基金投资泡泡玛特的原因。

图注：嘉御基金创始合伙人 卫哲

卫哲认为，泡泡玛特的成功，主要有以下4个重点因素：

1、得25岁女性消费者，基本上可以得天下；

2、95后更在乎悦己消费，让自己开心比让别人开心重要；

3、泡泡玛特抓住95后年轻人群，实现稳定地IP开发和改造，并构筑自己的小程序，重塑“人货场”，打造成瘾性消费；

4、泡泡玛特的成长空间和壁垒优于完美日记、名创优品；

以下是卫哲分享的精彩内容，经投资人说（touzirenshuo）编辑整理，与创业者共享：

01

为95后重塑“人货场”

95后是独生子女2.0版，它的特色是悦己大于悦人，即让自己开心比让别人开心重要。

这一代人对消费品的好玩需求大于好用需求。

如何判别一个产品是不是好玩大于好用，最简单的判断标准就是可晒性。

用户买了高性价比的东西，不会拍照发朋友圈，这说明该产品可晒性不强；而用户买了潮流玩具，养了猫，就会在朋友圈晒，这说明后者的好玩性更高。

先来谈一谈“人货场”中的“人”。

我们尤其重视25岁这个年龄段的女性消费者，觉得只要打通25岁的女性消费者，品牌和品类都会有溢出效应。背后原因有四点：

第一 : 17、18岁的女孩子希望自己成熟一点，所以会抬头看25岁的女性消费者在消费什么；

第二 : 35~40岁的女性可能想让自己永葆青春、年轻一点，会低头看25岁的女孩子消费什么；

第三 : 25岁女性可能很快就会结婚，她们还会影响到另一半男性的消费；

第四 : 当有了孩子后，她还会主导孩子和整个家庭的消费。

所以，我的观点是得25岁女性消费者基本上可以称之为得天下，至少，这个品牌和背后的品类有10年的好日子可以过。

“人”的变化，会推动新品类的诞生。

新人群的诉求诞生了以前完全没有的品类，如电子烟、潮玩。5年前这种形态根本不存在，潮玩的女性比例更高，其实电子烟的女性比例也不低，将近40%。

新品类为什么好？它头上没有老品类老品牌那几座大山压着，比较容易崛起，头部企业甚至可以重新定义新品类。

在新品类中，我们又特别喜欢其中一个标签，叫合法的成瘾性消费。

图源泡泡玛特官网

很多人把泡泡玛特跟盲盒划等号，这样理解是错误的。盲盒是一个工具，谁都可以用，有点类似社区团购。

而真正的新品类是盲盒+潮玩，这个组合才是成瘾性的消费。成瘾性体现在哪里？消费者一旦喜欢此类产品，用户UP值会逐年提高。

通过观察电子烟和潮玩消费人群，我们发现，消费者每年的UP值都会达到3000元左右，这足以证明它是一个成瘾性消费。

每年3000元除以365天，大概每天不到10块钱，不到一杯奶茶的钱，就能实现悦己消费，能够实现好玩大于好用的感觉。

每天不到10块钱能够给自己一份快乐，一份小确幸，我们把这样快乐的产品叫相对快消品。

它比日常喝的水、牛奶等绝对快消品频率会低一点，但又是比大家电等绝对耐用消费品周转速度快很多，且价格正好是处于不太敏感的领域。

我们做投资都不喜欢投价格敏感型产品。

人类的消费习惯很有意思，绝对快消品，因为天天要用，它价格敏感；绝对耐用品，因为客单价高，价格也敏感。只有我们说的相对快消品价格是不敏感的。

年消费3000元左右，就是一个非常好的相对快消品的客单价。

此外，如果该“货”满足器材+耗材的特征，更容易受到我们的青睐。

比如，电子烟的烟杆是一个器材，烟弹就是耗材；潮流玩具中几千块钱的大型手办有点像器材，但是盲盒就像是耗材；电动牙刷的牙刷杆是器材，牙刷头就是耗材。

“场”是指购买场景或者叫销售渠道。

电商友好型产品特别依赖互联网销售渠道，崛起速度快，但也需要给各大平台交份子钱，营销成本高。

因此，我们更喜欢没有那么依赖互联网和电商的产品。尽管泡泡玛特是天猫上该品类的第一品牌，但实际上我们从招股书、财报上来看，它对天猫的销售依赖度非常低。泡泡玛特也在自建“场”，像线下店、自动贩卖机等，打造更自主可控的场地。

我先说一个比较有意思的现象，在过去半年多的时间，有三家公司都在瞄准95后女性，完美日记、名创优品、泡泡玛特，且这三家公司的IPO定价大约都在70亿美元左右。

这三家公司我们都看过，当时还问过自己一个问题，IPO的时候如果都是70亿美元，谁的成长空间更大，谁的壁垒更高？

我们认为泡泡玛特的成长空间和壁垒优于完美日记、名创优品。

名创优品品类宽度虽然大，但大多数产品都是电商友好型；彩妆人群虽然不如名创优品覆盖的人群宽度大，但它正好是一半电商友好、一半电商不友好。所以，大家会看到完美日记也需要线下开店，电商占比还较高。

上述两个品牌都需要面对竞争对手，而潮玩的第2名加到第10名都不足泡泡玛特的一个零头，因此，泡泡玛特的竞争壁垒更高。

当然，泡泡玛特的覆盖人群和覆盖量要低于名创优品和完美日记，但它的成瘾性构成和成瘾性形成的单个用户的壁垒是更高。

美妆用户有很多选择，杂货用户也有很多选择，但如果你是买潮玩的，泡泡玛特可能是你的目标终极点。

02

为什么是泡泡玛特

为什么泡泡玛特会做到这一步？

这得回到2015左右，我们和泡泡玛特的创始人王宁有过几次深度的交流。

泡泡玛特的1.0版本实际上是潮流用品买手店。王宁当时问我，潮流用品的买手店有没有出路，我斩钉截铁地告诉他，没有出路。

我说在互联网的时候我们就意识到了，要做“地主型”公司。用户在自己手里可控，产品、品牌或者内容在自己手里可控。如果两个都做到了，就是“双料地主”，做好其中一项，也是一个地主。

图源泡泡玛特官网

潮流用品买手店，两头不靠，肯定没有希望。我说如果你要是能融个十几亿、几十个亿，烧钱去抓用户，成为一个以用户为核心的地主。如果钱相对少，我们只能认真做好品牌、内容端的地主。

王宁接着问，如果这样做下去了，那哪些地方容易犯错，互联网跟传统行业相比，厉害的地方在哪？

我说最厉害的地方就是互联网的试错成本非常低，以前我们讨论商场怎么陈列、摆设、选品时，基本上是小范围的客户调研加上会议室的激烈争吵。

到了淘宝后我们不再争吵了。淘宝购物按钮是放左边还是放右边？蓝颜色好看还是红颜色好看？一旦出现这些问题，就ab测试，100万消费者放左边，100万消费者放右边，明天早上一看就知道是消费者喜欢哪个了。

这次谈话后，王宁就去解决它的IP开发，试错成本低的问题，进一步开店试错成本低的问题。

当我们2018年再与王宁见面时，这些宏观方向的沟通，都已经被落地了，并且做得很扎实。

先说它是如何实现可持续的IP开发。

北京、上海等地的潮流玩具展已经持续了好几年，每年都是一票难求。那里边会有几十个还没有怎么出名的IP设计师，泡泡玛特通过给他们定制几千个上万个小玩偶，来看哪个卖得最好，哪个卖得最快。等到展会结束，泡泡玛特基本上就会与这些新兴的IP设计师签长约，代价也不高。

这就相当于游戏公测，有近10万的消费者在用真金白银投票，选出他们心目中最喜欢的IP，这种错误概率非常低，成本也低，还实现了盈利，潮玩本身也是赚钱的。

再说说它是如何选址的。

泡泡玛特利用自动贩卖机、快闪店做测试，来决定实体店的选址，这样的开店成功率非常高。

图源微博

即使看到了这些，我们当时还是很担心泡泡玛特，又重点考察了两组数据。

第一，除爆款MOLLY以外的其他IP销售增速。

爆款IP MOLLY的销售额占营业额比例较高，我们担忧销量占第二、第三、第四的IP是否也能维持快速增长，使MOLLY的销售占比降低。

通过几个季度的观察，我们发现除了MOLLY以外的IP成长速度也很快，这就证明了它不断生产IP、开发IP的能力。

第二，单一消费者购买泡泡玛特两个以上IP的人群是不是在迅速壮大。

答案是肯定的。为什么我们要看单一消费者要购买两个以上IP的数量，除了MOLLY外，如果每个人只喜欢一个IP，而这个IP的生命周期结束了，这个客户就会流失掉。我们前面提到，如果用户两个以上IP形成的UP值高于3000，就能真正地把用户粘性做起来。

于是，我们跟王宁提议，泡泡玛特的盈利模式也很清晰了，对手也很难攻破护城河了，要不要再加厚竞争壁垒，将用户控制在自己手上。

随后，王宁推出了泡泡的会员体系。

一年多的时间，泡泡玛特已积累数百万会员，且每月新增数量惊人。

至此，泡泡玛特成为“双料地主”。

这样的互联网公司具备两个效应：网络效应和飞轮效应。今天，泡泡玛特自己能够源源不断地开发IP，带来更多会员，从而“破圈”，形成成瘾性消费。

所以，今天我们再看泡泡玛特的IP的能力要分成两个角度来看，长期保持自主开发的能力和改造IP的能力。

对于那些大IP而言，无论是迪士尼、漫威，还是周杰伦等，他们都会去判断要交给谁来改造这个IP，这考验的不仅是潮玩公司的设计能力，更是庞大的会员销售体系。

我相信，将来会有越来越多的IP交给泡泡玛特来改造。

这样，泡泡玛特不仅能够维持自己的会员增长，维持95后核心年龄段用户的增长和粘性，还有机会不断地通过单一IP来实现破圈。

总结一下，为什么像泡泡玛特、电子烟这样的公司能够进入我们的视野，是因为它符合了新消费里面“人货场”的特征。

泡泡玛特分别在人货场中注入了自己的特点。在“场”中，泡泡玛特还自建了小程序，这是一个完全可以不依赖互联网和电商巨头的地方，这也是它的私域流量能够长期维持低成本的正循环的原因。

基于此，我们坚定对泡泡玛特的投资。

如果只是简单地炒盲盒，这很容易，部分化妆品公司也在做。但盲盒本身是一个放大器，是一个工具，没有前面的1，后面再加多少个0都没有用。而做出前面的1，才是泡泡玛特领先的优势。