资本端

在一级市场，资本端可以分为美元基金和人民币基金。

先说美元基金，一般美元基金 “两头在外”，即资金主要来自于美国，募集的是外币，然后通过境外上市退出，主要的退出渠道是在美国的纳斯达克。目前美元基金的情况非常糟糕，主要原因如下：

第一，受中美关系的变化、地缘政治的影响，未来美元基金的募资具有很大的不确定性。从1972年2月尼克松访华开始，虽然中间有些波折，但这几十年中国在国际市场中的基本面和大的趋势相对来说一直都在往好的方面发展。在中美长达数十年的交流合作中，中国的综合国力稳步上升。目前中国已成为仅次于美国的第二大经济体，国际影响力越来越大。在美国看来，今天的中国已严重威胁到自己的国际霸主地位，中国已成为它不能忽视的大象。随着中国的日益壮大，中美关系以特朗普上台为开端，以中兴、华为被制裁为标志发生了重大的转变，未来中美之间竞争、对抗的可能性大于合作。在这个国际大环境下，未来美元基金的募资具有很大的不确定性。美国的出资人会不会像过去一样，非常乐意投资美元基金？如果答案是肯定的，那么美国政府又允不允许他们投资呢？

第二，中美关于审计底稿的问题迟迟没有达成共识，中概股面临被摘牌的风险。由于审计底稿相关问题，当前美国证券交易委员会（SEC）已将6家中概股列入“预摘牌名单”，其中包括百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体、和黄医药与微博。所以，近期大量资金流出中概股，导致中概股股价大跌。这是市场正常的反应。如果未来中美双方在这个问题上没办法达成共识，纳斯达克很大可能会对中概股关上大门。如果美元基金失去纳斯达克这个最重要的退出通道，被投资企业只能退而求其次选择去港股上市。然而，目前港股市场的流动性远低于美股市场，同时港股的估值逻辑和纳斯达克也有很大的区别。投资机构投资项目的时候会考虑退出环节，他们假设通过退出项目可以得到多少倍的回报。如果以港股作为主要的退出渠道，依照港股的估值逻辑，美元基金的投资风格会发生非常大的变化。

第三，美国加息促进全球资本的回流，导致港股市场表现不佳。据路透社2022年3月17日消息报道，美联储如外界所预期，宣布将隔夜利率上调25个基点，这是美国自2018年12月以来的第一次加息。港股市场主要的参与者是国际资本，美国加息促进国际资本回流美国，从而降低了港股的流动性并导致港股股价下跌。一级市场以二级市场对标公司作为估值的参考依据，二级市场对标公司的股价表现不佳，会影响一级市场的估值和投资信心。

第四，新消费投资热潮退去。由于美联储大放水，国际资本在全球寻找保值和增值的投资机会。然而2020年凶猛的疫情使很多国家都受到巨大的冲击、处于停摆状态。但同一时间，中国采取了强有力的管控措施使疫情得到有效的控制，从而成为全球经济增长最亮眼的国家、成为国际资本的避风港。因为美元基金“两头在外”，没有那么多监管的条条框框，是国际资本最好的投资工具，所以国际资本把大量的钱配置给美元基金。随着TMT行业的投资机会越来越少，美元基金看中了具有几十万亿元规模的消费行业，并把TMT行业以资本驱动的方法带到了消费行业，结果搞得消费行业一地鸡毛。完美日记就是最典型的代表。完美日记由于不注重企业的品牌沉淀和积累，导致用户复购的数据很差。同时，因为过度依赖投放做增长，随着竞争越来越激烈，流量的成本越来越高，完美日记很难持续下去。这两年美元基金投资了大量的新消费企业，然而这些企业很多都没有成长起来，完全没有达到预期。在这一波新消费浪潮中，美元基金是被伤得最深的机构。

再看人民币基金，和美元基金相比，人民币基金情况相对乐观，主要原因如下：

第一，国家优先把资源配置到“卡脖子”的产业，相比之下消费行业没有那么急迫。在未来中美对抗可能大于合作的大背景下，中国或国内企业会出于不被美国限制及信息安全等角度考虑，采取以国产商品代替之前的国际商品的策略，简称“国产替代”。比如以前政府、国企、大厂都是优先采购国际大牌商品，但现在随着国内产品质量的提升以及国际环境的变化，它们都会选择更有安全保障的国内产品。

政府通过对地方性政策引导基金及国有创投基金的干预，将有大量资金流入到那些国家最迫切发展、最需要的产业。目前创投机构募资普遍比较困难，而国资作为中国资本市场上占比最大的出资人，他们有绝对的话语权。基金的出资人的性质决定了投资机构的投资方向及策略。所以，我们可以预见哪怕未来国产替代方向存在泡沫，但仍会持续繁荣，特别是半导体、芯片、先进制造、大数据、AI、新材料、生物医疗等国家重点关注的领域。而科创板、北交所基本是为这些项目量身定做的。相比之下消费行业没有那么急迫，它不是国家最关注的行业，基本处于不提倡不打压的状态。

第二，在刚过去的新消费浪潮中，券商基金和大型PE机构没有伤筋动骨。这是由券商基金和大型PE机构的投资风格决定的，他们一般以A股的估值体系作为估值的决策依据，受大环境的影响比较少。所以，当美元基金疯狂把钱砸向消费行业，把项目的估值推到不可思议的高度时，券商基金和大型PE机构是恐惧的。他们往往因为价格和价值不匹配而很少出手，所以得以保存了自己的实力。这些机构是我们重点服务的对象。

第三，消费行业的CVC在快速崛起是一股不容忽视的力量。CVC最典型的代表是BAT，它们通过投资布局自己的生态圈。过去几年，BAT出手的次数超过红杉资本，所以业内有“BAT轮”一说。像温氏集团、绝味鸭脖、百果园等知名消费企业也有设立基金公司。不过目前它们的基金规模不是特别大，而且有些基金主要是为了布局产业的上下游，倾向于投资那些和自己有协同性的项目，但是消费行业的CVC在快速崛起，是一股不容忽视的力量。

第四，港股的上市通道非常畅通，A股也不是完全排斥消费型企业。国内有大量的消费项目，例如周黑鸭、海伦司、九毛九等，都选择去港股上市，特别是餐饮、茶饮等线下连锁型企业。因为这些企业涉及到大量的门店和2C的业务，按A股的标准很难做到合规，所以它们一般都会选择去港股，港股的确定性会更高。当然，国内A股也不是完全拒绝消费类型的企业，也有不少消费类型的企业选择在国内A股上市的，例如味知香、三只松鼠、良品铺子、广州酒家等等。

资产端

结合上述资本端的情况，从资产端来看，消费行业还存在以下四种交易机会：

第一，新消费投资，回归常识。把互联网企业的打法复制到消费赛道行不通。互联网平台的核心价值是网络效应，但是新消费项目不具备这种效应。如果新消费项目过度依赖投放做增长，容易做成二类电商。通常哪里有流量红利，获取用户的成本低，企业就去哪里，只要收入减去各类型的成本最后是赚钱的，企业就加速扩大规模，完全没有复购的概念。当收割完初次购买的人群后，公司销量会断崖式下跌，剩下的库存会拖垮大多数公司。

提到建立新品牌，我们都会想到去小红书找各种网红种草。好像有了小红书这种平台，可以让好产品更容易被大众所知，项目方更容易建立品牌。其实，这种营销方式带有很强的迷惑性。因为这些好评都是项目方让博主、网红发的，而不是客户、消费者真实的反馈，是项目方营造的假象。我们没办法通过这些平台的所谓的客户测评、客户反馈看出产品的产品力和品牌力。同样，找主播带货的销售方式也具有迷惑性。有些项目方讲自己可以找哪个大主播带货，搞一场可以给自己带多少货，那是因为主播厉害，而不是项目方的产品和品牌有多厉害。

更糟糕的是项目方被资本绑架。投资人对项目的发展是有期待的，都希望看到项目有指数式的增长。3年10倍的增长和10年10倍的增长，对投资机构来说收益率差距非常大。增长对项目方后续的融资也很重要，如果项目每年的销售额只有20％、30%的增长，对后续的投资人来说没有什么吸引力。所以，为了达到资本的预期和融资硬性条件，创业者必须快速把业务量拉起来。这种状况导致创业者被资本绑架，注意力和目标被强行转移到不重要的事情上，而忽略了塑造品牌最重要的事情。品牌的核心价值是客户推不推崇它，有没有为它尖叫，即客户有没有成为这个品牌忠实的粉丝，有没有做出和这个品牌相关的不可思议的行为来体现出对它的爱和痴迷。只有在这个基础上，我们思考目标客户在哪里，选择什么方式和渠道触达他们才会更高效地达到预期的效果。

如今新消费赛道资本热潮退去，我们回归常识。那些真正有品牌力和产品力的公司，可能在某个不为大众所知的小群体中备受推崇，生根发芽并不断积蓄自己的力量。

第二，挖掘细分行业的隐形冠军。消费行业很大，有很多细分市场，在各个细分市场里有很多做得非常好的企业，我们可以称它们为“隐形冠军”。这些企业的盈利情况非常好，过去他们也很少接触资本市场，但是现在愿意接触资本市场了。一方面是因为这两年很多美元基金的热钱涌进消费行业，他们看到一些过去不如自己的企业因为拿到融资而发展得很快，企业的估值和行业名声都超过自己了，他们心理不是特别平衡同时可能担心如果自己再以封闭的心态不接触资本市场就被同行超越了。另一方面是因为这两年的疫情，给很多企业都带来了很大的影响，让他们意识到企业经营会面临风险，哪怕自己过去很赚钱但说不定哪天自己的业务就会受到影响，所以需要通过接触资本市场来提高自己的融资能力，增强企业抵抗风险的能力。人的观念会随着外部环境的改变而改变，这些改变给我们带来不少交易机会。

第三，向上游走，挖掘产业链中具有独特价值的企业。之前很多投资机构主要是投品牌和渠道，有些细分行业不一定存在投资品牌的大机会，但是可以往产业链的上游去挖掘产业链中具有独特价值的企业。例如，垄断某种原材料的供应商，掌握某种核心技术的设备商，研究出某种特殊工艺的生产商等等。带着产业的视角我们可以捕捉到更多投资机会。

第四，重点关注消费科技领域，特别是智能硬件、电子消费产品方向的交易机会。我们身处大湾区-世界智能硬件之都，在这片土地上既有大疆、OPPO、vivo等智能硬件、电子消费品牌企业，也有一大批以富士康为代表的代工企业，产业链非常完整，可以孕育出很多这种类型的初创企业，产生不少交易机会。在移动互联网时代，从BAT处来的高管非常受资本的青睐，而在万物互联的物联网时代，在5G＋大数据的浪潮推动下，从大疆、小米出来的高管也越来越被资本关注。同时，这类企业在退出方面也有一个优点，它们有机会上创业板和科创板。例如，做扫地机器人的企业石头科技在科创板上市股价表现还可以，还有安克、北鼎、倍轻松等一大批代表型企业。