人民币基金已进入产业股权投资时代

观潮新消费：先请您对2022年和2023年的投资界分别进行总结和展望。

何富昌：金鼎的2022年还是比较积极，但投资数量和2021年相比有些下滑。从整个市场来看，下滑非常严重，差不多30%-40%。首先是疫情的原因，其次很多版块也在发生变化，包括政策等等。

2023年一定会回暖，无论是企业数据还是信心指数都已经发生了很大的变化。2022年，无论是机构还是企业都有很大调整，我对2023年持乐观心态。

观潮新消费：和过去的“黄金时代”相比，如今的一级市场发生了哪些变化？

何富昌：变化很大。我刚入行时，人民币基金只能做PE投资，和美元机构完全在两个水平线上，大家碰不到一起。

原因在于，当时的人民币基金没有钱，或者是供应链不行，那时候只能是有钱人，比如煤老板、房地产老板会做人民币基金的LP。他们只能投PE，因为他们自己不是企业家，也不太懂产业，让他们投VC、投消费品，或者投刚创业不久、还没利润的企业根本不现实，所以那时人民币基金只能投马上要IPO的企业。

但美元基金不一样。美元基金有几百年的财富传承，有很成熟的机构出资人，他们不需要投即将IPO的企业，而是可以直接面向蓝海市场，比如当时的互联网领域。因此，美元基金可以做早期投资，且能承受一定风险，并通过概率组合的形式降低风险。

但今天资本的格局已经变了。我刚入行时，中国的上市公司只有2000多家，且多以国企为主，现在中国有5000多家上市公司，且以民营企业为主，市值近80万亿，形成了非常庞大的资本，而且这些民营资本自身就是做产业的，因为懂行所以更敢出手。

此时，人民币基金就和美元基金相遇了，开始在同一赛道竞争。

观潮新消费：就当下的竞争格局来看，人民币基金的地位如何？

何富昌：客观来说肯定不如美元基金，在一些风险更大、更加创新的领域里，美元基金还是会占主导地位。但是局部领域，我们也能做到领先，比如宠物行业，美元基金也没法和我们相提并论。

如今，人民币基金已经进入了产业股权投资时代。产业中的民营资本更有优势，同时又结合了优秀的投资公司，因此人民币基金的优势正在逐步扩大。

观潮新消费：哪些领域更适合人民币基金切入？

何富昌：首先要看人群的迭代。比如新消费为什么崛起，因为Z世代作为新的消费人群出现了，这时候需要思考几千家民营企业中哪些与新人群更匹配。

其次，领域内部的变革很重要。如果产业没有迭代和变革，也不存在投资机会。比如新产品的迭代，新媒体的迭代，再比如科技领域，储能、新材料的迭代等等。

正在崛起的投资公司，往往更加专注在某个细分领域做的比较好的项目，比如专注医疗、专注芯片的项目。

观潮新消费：市场上目前还有哪些商机尚待挖掘？

何富昌：对品牌企业来说，上游的原材料领域更有机会，下游已经比较拥挤了，比如纯做化妆品的企业价值已经不大了。我们更关注功能性，比如医美，医美是供给侧改革，但我们不会投医美连锁，会投能拿三类证的企业。

另外我们也更关注下一个时代的品牌，比如银发经济，养老赛道中会诞生新的人群。但目前还没有特别好的品牌出现，尚且处于蓝海阶段，因此也会成为我们的首选。

观潮新消费：全面撒网，赌某一家企业成功，这种投资打法过时了吗？

何富昌：这种打法不持久，就像很多新消费品牌都擅长玩流量一样，当所有的品牌都学会了流量打法后，只会让这个打法的净利越来越低，因为靠得是概率，所以我们不会走这种投资策略。

我们更看重对产业的深刻理解，重投重注。国外比较成功的投资公司，比如伯克希尔哈撒韦，他们都对企业研究得很深入，在某一个项目上重点下注，也能拿得住。

一级市场投资也是一样，我们仍然要在自己的认知边界内投资，要研究得足够深入，持有的时间足够长，这是投资的真正壁垒，而且这种壁垒是可复制、可持续的，因此我们会坚持这种投法。

产业并购将成趋势

观潮新消费：相比于上市，并购是否是更优质的退出机制？

何富昌：中国一级市场的投资在一两万亿左右，体量很大。但其实每年上市公司的数量不到500家，这么庞大体量的投资，怎么可能都通过上市来退出呢？所以并购会成为未来非常大的趋势。

回到消费品行业，消费品的IPO比制造业更难，因为国家的大方向会更偏向高端制造业，因此消费品企业的并购会成为必然选择。

就退出本身来说，并购是个比较好的方向，但为什么消费品领域的并购不多呢？

首先在于，创业者本身比较年轻，他们对于自己的认知不够全面，在资本的加持下会更自信，对事业有超出预期的期待。他们会觉得自己的企业未来能值好几百亿甚至上千亿，在这种预期下，他们怎么可能选择并购？

另一方面，上市公司对并购还停留在传统的认知中。

比如人民币基金早期就是PE投资，PE投资的好处是可以获取较高回报，比如10倍投了这家企业，上市后有40倍市盈率。哪怕企业不增长，也能有4倍的涨幅，这是PE投资的典型逻辑。

上市公司原来的并购思维也是一样，他们不关心企业的增长，企业哪怕不增长他们也能享受市盈率的涨幅，但这种传统思维已经成为过去式。

VC投资投的是企业增长的钱，如今的上市公司也需要有这种投资能力。在企业还偏小时将其并购过来，哪怕最后只有10亿市值，但当初3亿并购，也能获得10倍、20倍、30倍，甚至更高的涨幅，这才是共赢。

对品牌方、被并购方和上市公司而言，通过换股实现长期合作，大家都能赚到成长的钱，而且上市公司也能借并购进入新的赛道，开辟第二增长曲线。

对创业者而言，也无需进行多轮的融资，更不用提遥远的上市。

因此，目前并购存在的问题是并购双方的认知不匹配。今年金鼎也做了大量的双边沟通和教育，令人欣慰的是，已经有不少公司开始意识到这一问题，比如今年的龙磁科技并购了恩沃新能源。

当时有机构准备以5亿投资恩沃，但我们和他沟通时提到，恩沃可能需要10年才能上市，上市后赛道红利或资本溢价可能都没有了，恩沃也会变成一家传统公司，更何况上市前还需要多轮融资，上市本身也有不确定性。

而并购意味着现在就可以成为一家上市公司，投资机构给到的钱充其量是手榴弹，但上市公司给的钱是原子弹。

观潮新消费：什么样的并购能让双方都能获利？

何富昌：上市公司对并购的认知很多样，比如并购是为了产业协同，或是为了赋能对方，再或是对方给自己带来业务等等，这些认知正确但不是本质。

在我们的认知中，上市公司的并购也是一笔投资，但上市公司做产业出身，因此很难从投资的角度看并购。

并购是大额投资，首先要考虑并购能否带来投资收益。虽然投资收益的概念很广泛，但首要的衡量标准还是赚了多少钱。如果第一笔投资没有带来很好的效果，也很难做第二笔、第三笔。

因此成功的并购，还是要回归市值。如果并购能带来市值的增长，应该也能带来第二增长曲线，或者带领并购方进入好的产业和新的领域。

新消费：经历挫折方能回归理性

观潮新消费：新消费这两年起起落落，您如何评价？

何富昌：首先，新消费毋庸置疑是一个机会，因为有Z世代作为新的消费人群出现。此外，新一批的创业者以及新的渠道也开始出现，多重因素叠加导致新消费成为风口。

但同时新消费也饱受争议。

首先，许多新消费品牌的创业者是第一次创业，他们当中有不少人其实不太懂消费品，甚至只是盲目跟风，在资本加持下变得更飘，这是一个很重要的因素。

其次，资本为什么会加持？在消费投资的浪潮中，有外资机构占的资金比例较大，他们本身投资互联网，但互联网红利消退后，他们急需下一个风口。因此当新消费出现时，他们开始追赶新消费。

当这两个因素叠加后，消费赛道变得非常疯狂。更何况许多投消费的VC原来是投互联网企业的，他们不太懂消费，但互联网的成功经验让他们胆子非常大，所以造就了新消费备受争议的现状。

但随着时间的推移，很多机构发现消费企业无法复制互联网的成功路径，通过烧钱留存形成垄断，这种策略难以在消费领域奏效，所以他们开始撤退换赛道。而已有的创业者已经被捧得很高，所以如今的现状让他们倍感痛苦。

他们不得已要向传统消费品牌学习怎么做品牌、供应链、产品力，从而回到消费企业该有的样子。通过一两年的淘汰，留下的创业者会更加务实，企业本身也会更结实。

等到了2023年，这些企业的盈利能力提升后，价值投资的逻辑又会回归，这些企业可能又值得被投资一遍。

观潮新消费：现在看来这种疯狂很不可思议，但当时为什么大家都沉迷其中？

何富昌：知易行难。巴菲特、芒格、段永平讲的道理很简单，但没有几个人能真正践行。

我们会经常投一些失败过的创业者，比如王小卤的王雄。人往往要经历一些挫折才能回归理性，这是历史规律。

客观来说，创业者不可能个个都很优质，这也是他们需要投资者的原因，如果都能相信普遍的真理，也不需要投资了。

观潮新消费：今年涌现了许多消费“刺客”，您如何看待？

何富昌：这取决于创始人想要什么样的市场。作为创业者，需要清晰地界定其所服务的客户是什么样的人群，有多大的规模。

卖得贵本身没问题，因为品牌可能就没打算定位大众市场，但如果卖高价还想推广给大众，可能会存在问题。

以我们投资的莫小仙为例，在它之前，行业里排第一的是自嗨锅，第二是海底捞，但我们为什么还投莫小仙？因为它对品类的认知是比方便面更好吃，这就决定了它面对的是大众化的人群，这群人更在意价格，喜欢性价比高的产品。

因此莫小仙会在供应链中不断降低成本，把利润抠出来以让利给消费者，以此获得更多的用户，再通过时间的累积不断构建自身壁垒。莫小仙能走到今天，是因为它对行业有深刻的认知。

所以创业者没有对错，关键要看最开始的品牌定位。

产业投资的价值远不止理财

观潮新消费：金鼎是如何给自己定位？

何富昌：中国的财务资本非常强势，而产业资本因为积累不够所以相对弱势。

但在国外不同，国外的产业资本非常强，雀巢、玛氏、LV等等，不仅产业做得好，投资并购也很强。

中国也在等待产业资本的崛起。2014年我们就提出，中国会进入产业股权投资的时代。

比如小米、华为等公司都开始做产业投资，我们当时就预测到了未来，所以也必须拥抱产业股权投资这股趋势。

但客观来说，CVC又非常难，因为它和拿政府的钱、保险公司的钱或者外资的钱完全不同。民营企业关心的是战略，所以既要懂战略，又要有咨询能力。

而金鼎恰恰具备这些实力，因为我们原来在德勤，后来又从事过投后管理，为几百家公司做战略咨询，我们能给公司提供战略能力，沿着他的战略做产业布局，也更得心应手。

除此之外，还需要有很强的服务能力。因为上市公司不仅为了投资赚钱，还要考虑产业发展，但许多投资公司难以给到相关支持，它们往往是募资投资，缺乏服务能力，但金鼎有这样的服务基因。

当然，VC能力也很重要。但现在的VC又区别于传统的VC投资，以往的VC都有很高的失败率，部分投资成功，打平整体收益就可以了，但上市公司不是这样，它们的钱非常有限，因此它们对成功率要求更高。

而且上市公司清楚哪些企业好，哪些企业不好，所以他也不会允许你投资那种和他理念完全不符的企业。

最后，VC还需要有很强的投后能力，因为上市公司对项目的成功率要求很ta，所以其所需要的投后能力也比传统的投资机构要升级很多。

观潮新消费：上市公司如果现金流不充裕，是否会降低投资热情？

何富昌：投资是财务持有者的刚需。

对上市公司来说，等到它上市时，产业已经发展到一定阶段，创始人的年龄、创造力也会到达一定阶段，此时投资就是整合新人才的一种方式。产业投资对上市公司的好处不仅是赚钱，还可以探索新的领域。

比如我们服务的中宠股份，原来中宠以代工为主，对品牌的认知比较浅，当它上市成功后积累了20多亿的市值，我们就帮它投资了帕特、豆柴等新锐品牌，这就是在帮它理解和学习其他企业的成长方式。

投资的价值远不止理财，为什么我们喜欢投资，因为我们永远能借此接触到最优秀的创业者，并且不断学习，从而面对新的生产力和变化。芒格、巴菲特如此高龄还富有活力，很大一部分原因就是投资能促使他们不停学习。

观潮新消费：哪些上市公司更适合与金鼎做产业投资合作？

何富昌：我们希望对方是一张白纸，比如非北上广深的，且没有太多资本运作的企业，这样他们受到的干扰会更少。

当然我们现在也服务于国企、国有上市公司等。

所以首先还是要看团队，看对方是不是一家有判断能力的企业。如果它缺乏判断能力，其实也无法选择我们，毕竟中国有2万多家投资机构。

观潮新消费：如何看待天图资本的上市？金鼎资本未来的发展规划是什么？

何富昌：长远来看，随着被投企业的成长，投资机构的规模也会越来越大，盈利能力越来越强，经营模式也会趋于稳定。所以未来一定会出现国内投资机构的上市潮。

机构上市也会加速行业的透明化，现在我们经常说创业者该如何规范、如何上市、如何监督，其实机构也需要被监督，它的数据也应该公开，比如经营能力、管理能力、经营思维等。

机构其实没什么神秘，它本身也是企业，有它的文化、理念、组织、创新和价值共享等等。因此未来的大趋势一定是公开化、规范化，这也有利于机构的持续发展。